焦点观察:A股市场三大转变
作者： 文章来源：证券时报 时间： 2008-3-28 10:18:20
近期，申银万国证券研究所"语出惊人"。其出具的一份研究报告将2007年A股上市公司平均净利润增速从53%下调到49%，同时预计2008年一季度不含中石油等5只2007年上市的新股在内的A股上市公司平均净利润增速为35%(包含中石油等5新股，则为29%)，这大幅低于大多数人此前给出的40%~50%的盈利增长水平。"这份研究是对此前诸多机构预测数据的大颠覆。"一券商研究人员惊呼。
"相比去年年末，机构观点转变的根本原因还是在于对宏观经济三个问题的认识发生了根本性的变化。"申万研究所的董事总经理陈晓升对记者解释。
次贷阴影扩散
首先就是次贷危机对中国经济的影响逐步显现。陈晓升认为，回头来看去年年底机构对次贷危机的影响太过于乐观，一开始以为只是金融机构的问题，只是美国经济体的问题，所以去年年底在判断外贸出口下滑时，很多机构将视野放在西欧等非美经济体的国家，认为这些国家受次贷的影响较小，只要中国的出口重点有意识地向这些国家转移，那么中国的外贸出口仍将保持强劲增长。
"现实告诉我们，次贷的危机远不止如此，其带来的影响是全球性，涉及的领域是各个方位，这点是很多机构包括申万研究所都没有意料到的。"陈晓升称，这个时候机构们终于明白，离开美国谈世界、离开世界谈中国都是不可能的。他举例说，以前很多基金经理对于世界经济的报告都只是在标题上扫一下，现在发现这样远远不行，所以只好每天硬着头皮花几个小时认真研读很多英文报告，虽然对部分基金经理来说读英文报告是一件非常痛苦的事情。
估值体系碰撞
第二个没有预料到的是，产业资本与金融资本发生激烈碰撞导致估值体系发生巨大变化。陈晓升认为，过去认为市场的压力仅仅是大小非减持和再融资，但在巨额再融资消息频传之后，中国的金融资本不得不直面这样残酷的现实：面对产业资本赤裸裸的利益诉求，他们很难找到合适的工具来捍卫自身利益，更孰论展现主导估值水平的能力。
陈晓升说，过去上市公司由机构投资者定价，大家认为值多少钱就值多少钱，只要持有不卖就行。而现在，仅仅是机构投资者认为估值合理还不够，还得看产业资本会不会趁机减持或者巨额再融资。产业资本的减持策略，不是站在机构投资者判断估值高低的角度考虑，而是从他们自身历史成本和获利程度来衡量。
换言之，机构投资者的估值体系是基于自身的建仓成本、期望的投资收益率构建的，而产业资本的估值体系则是基于自身的投资成本与期望的投资回报率所确定的。机构投资者与产业资本不仅仅在成本上有巨大分歧，而且在投资回报率上的期望也有天壤之别，这导致了两套估值体系之间很难找到共同点---除非机构投资者如去年大盘蓝筹股"泡沫"中疯狂推高估值水平，然而这一局面已经一去不复返了。所以这两种资本力量激烈碰撞导致了公司股票估值体系的混乱。
市场情绪悲观
第三个没有预料的是市场在面对日益恶劣的宏观经济环境下所产生的极度担忧。因为投资者恐慌的最根本原因还是在于对中国经济的悲观。陈晓升说，去年年底他们在开投资报告会时说，在要素价格和利益分配格局改革的推动下，上市公司生产成本将明显上升，即使考虑到所得税减免因素，A股上市公司的净利润增速将从2007年的53%下降到2008年的35%。
"当时很多人不相信，但现在客观事实一一证明。"陈晓升说，加上今年百年难遇的特大雪灾以及由次债危机引发的对全球经济的担忧，更加加剧了对中国经济的悲观程度。"这种不确定性就给上市公司带来了更大的风险溢价。"
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